基本概述

1994 年12月19日深夜,，墨西哥政府突然對(duì)外宣布，本國(guó)貨幣比索貶值15%,。這一決定在市場(chǎng)上引起極大恐慌,。外國(guó)投資者瘋狂拋售比索，搶購(gòu)美元,，比索匯率急劇下跌,。12月20日匯率從最初的3．47比索兌換1美元跌至3.925比索兌換1美元，狂跌13%,。21日再跌15．3%,。伴隨比索貶值，外國(guó)投資者大量撤走資金,，墨西哥外匯儲(chǔ)備在20日至21日兩天銳減近40億美元,。墨西哥整個(gè)金融市場(chǎng)一片混亂。從20日至22日,，短短的三天時(shí)間,，墨西哥比索兌換美元的匯價(jià)就暴跌了42．17%，這在現(xiàn)代金融史上是極其罕見的,。

墨西哥吸收的外資,，有70%左右是投機(jī)性的短期證券投資。資本外流對(duì)于墨西哥股市如同釜底抽薪,，墨西哥股市應(yīng)聲下跌,。12月30日，墨西哥IPC指數(shù)跌6.26%,。1995年1月10日更是狂跌11%,。到3月3 日，墨西哥股市IPC指數(shù)已跌至1500點(diǎn),，比1994年金融危機(jī)前最高點(diǎn)2881.17點(diǎn)已累計(jì)跌去了47.94%,，股市下跌幅度超過了比索貶值的幅度。

為了穩(wěn)定墨西哥金融市場(chǎng),，墨西哥政府經(jīng)過多方協(xié)商,，推出了緊急經(jīng)濟(jì)拯救計(jì)劃：盡快將經(jīng)常項(xiàng)目赤字壓縮到可以正常支付的水平,，迅速恢復(fù)正常的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)，將通貨膨脹減少到盡可能小的程度,，向國(guó)際金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)緊急貸款援助等,。為幫助墨西哥政府渡過難關(guān)，減少外國(guó)投資者的損失,， 美國(guó)政府和國(guó)際貨幣基金組織等國(guó)際金融機(jī)構(gòu)決定提供巨額貸款,，支持墨西哥經(jīng)濟(jì)拯救計(jì)劃，以穩(wěn)定匯率,、股市和投資者的信心,。直到以美國(guó)為主的500億美元的國(guó)際資本援助逐步到位，墨西哥的金融動(dòng)蕩才于1995年上半年趨于平息,。

爆發(fā)原因

根本原因

顯而易見,，墨西哥金融危機(jī)Mexico financial crisis的“導(dǎo)火線”是比索貶值。而塞迪略政府之所以在上臺(tái)后不久就訴諸貶值,，在很大程度上是因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備不斷減少,，無法繼續(xù)支撐3.46比索兌1美元的匯率。那么,，墨西哥為什么會(huì)面臨外匯儲(chǔ)備不足的困境呢,？

薩利納斯上臺(tái)后，政府將匯率作為反通貨膨脹的工具（即把比索釘住美元）,。以匯率釘住為核心的反通貨膨脹計(jì)劃雖然在降低通貨膨脹率方面是較為成功的,，但是，由于本國(guó)貨幣貶值的幅度小于通貨膨脹率的上升幅度,，幣值高估在所難免,，從而會(huì)削弱本國(guó)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。據(jù)估計(jì),，如用購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算,，比索的幣值高估了20%。此外,，這樣的反通貨膨脹計(jì)劃還產(chǎn)生了消費(fèi)熱,，擴(kuò)大了對(duì)進(jìn)口商品的需求。在進(jìn)口急劇增加的同時(shí),，墨西哥的出口卻增長(zhǎng)乏力,。在1989—1994年期間，出口增長(zhǎng)了2.7倍,，而進(jìn)口增長(zhǎng)了3.4倍,。結(jié)果，1989年，墨西哥的經(jīng)常項(xiàng)目逆差為41億美元,，1994年已擴(kuò)大到289億美元。從理論上說,，只要國(guó)際收支中資本項(xiàng)目能保持相應(yīng)的盈余,，那么經(jīng)常項(xiàng)目即使出現(xiàn)較大的赤字，也并不說明國(guó)民經(jīng)濟(jì)已面臨危機(jī),。問題的關(guān)鍵是,，使資本項(xiàng)目保持盈余的外資不該是投機(jī)性較強(qiáng)的短期外國(guó)資本。而墨西哥用來彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目赤字的資本項(xiàng)目盈余卻正是這種資本,。80年代末,，每年流入墨西哥的間接投資凈額為50億美元左右，而至1993年,，這種外資的凈流入量已近300億美元,。據(jù)估計(jì)，在1990—1994年,，間接投資在流入墨西哥的外資總額中的比重高達(dá)2/3,。

為了穩(wěn)定外國(guó)投資者的信心，政府除了表示堅(jiān)持比索不貶值以外,，還用一種與美元掛鉤的短期債券取代一種與比索掛鉤的短期債券,。結(jié)果，外國(guó)投資者大量賣出與比索掛鉤的短期債券,，購(gòu)買與美元掛鉤的短期債券,。在金融危機(jī)爆發(fā)前夕，墨西哥政府發(fā)行的短期債券已高達(dá)300億美元,，其中1995年上半年到期的就有167.6億美元,，而外匯儲(chǔ)備則只有數(shù)十億美元。事實(shí)表明,，墨西哥政府用與美元掛鉤的短期債券來穩(wěn)定外國(guó)投資者信心的做法是不明智的,。這種債券固然在短時(shí)間內(nèi)達(dá)到了目的，使200多億美元的短期外資留在國(guó)內(nèi),，但由此而來的風(fēng)險(xiǎn)更大,，因?yàn)楸人鲀r(jià)值的下跌，不管其幅度大小,，都會(huì)降低間接投資的利潤(rùn),，從而加劇資本外流，也使短期債券市場(chǎng)面臨更大的動(dòng)蕩,。因此,，到1994年下半年，墨西哥政府已處于一種越來越被動(dòng)的局面。一方面,，無法擺脫對(duì)外國(guó)間接投資和短期國(guó)債的依賴,；另一方面，這兩種資金來源使墨西哥經(jīng)濟(jì)愈益脆弱,，政府的回旋余地不斷縮小,，而金融投機(jī)者的影響力則持續(xù)增加。當(dāng)政府宣布比索貶值后,，金融投機(jī)者便大量拋售短期國(guó)債,。

所以說，外匯儲(chǔ)備的減少,、比索的貶值是墨西哥金融危機(jī)的直接原因,，而用投機(jī)性強(qiáng)、流動(dòng)性大的短期外國(guó)資本彌補(bǔ)巨大的經(jīng)常項(xiàng)目赤字,，則是金融危機(jī)的深層次根源,。

社會(huì)經(jīng)濟(jì)原因

墨西哥金融危機(jī)深刻的社會(huì)經(jīng)濟(jì)原因總結(jié)于以下三點(diǎn)：

①金融市場(chǎng)開放過急，對(duì)外資依賴程度過高,。

墨西哥通過金融開放和鼓勵(lì)外資流入,，1992-1994年每年流入的外資高達(dá)250億-350億美元。而外貿(mào)出口并未顯著增長(zhǎng),，外貿(mào)進(jìn)口占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重則從 1987年的9．4%增至1993年的31%,，結(jié)果造成國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目的赤字在230億美元的高水準(zhǔn)徘徊，使得整個(gè)墨西哥經(jīng)濟(jì)過分依賴外資,。

②政局不穩(wěn)打擊了投資者信心,。

1994年下半年，墨西哥農(nóng)民武裝暴動(dòng)接連不斷,，執(zhí)政的革命制度黨總統(tǒng)候選人科洛西奧和總書記魯伊斯先后遇刺身亡,，執(zhí)政黨內(nèi)部以及執(zhí)政黨與反對(duì)黨之間爭(zhēng)權(quán)斗爭(zhēng)十分激烈。政局不穩(wěn)打擊了外國(guó)投資者的信心,，進(jìn)入墨西哥的外資開始減少,，撤資日益增多。墨西哥不得不動(dòng)用外匯儲(chǔ)備來填補(bǔ)巨額的外貿(mào)赤字,，造成外匯儲(chǔ)備從1994年10月底的170億美元降至12月21日的60億美元,，不到兩個(gè)月降幅達(dá)65%,。

墨西哥政府宣布貨幣貶值的本意在于阻止資金外流，鼓勵(lì)出口，抑制進(jìn)口,，以改善本國(guó)的國(guó)際收支狀況,。但在社會(huì)經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下,，極易引發(fā)通貨膨脹,，也使投資于股市的外國(guó)資本因比索貶值蒙受損失,，從而導(dǎo)致股市下跌。股市下跌反過來又加劇墨西哥貨幣貶值,，致使這場(chǎng)危機(jī)愈演愈烈,。

危機(jī)影響

墨西哥金融危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)也產(chǎn)生沖擊作用。由于阿根廷,、巴西,、智利等其他拉美國(guó)家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與墨西哥相似，都不同程度地存在債務(wù)沉重,、貿(mào)易逆差、幣值高估等經(jīng)濟(jì)問題,，墨西哥金融危機(jī)爆發(fā)首當(dāng)其沖受影響的是這些國(guó)家,。由于外國(guó)投資者害怕墨西哥金融危機(jī)擴(kuò)展到全拉美國(guó)家，紛紛拋售這些國(guó)家的股票,，引發(fā)拉美 股市猛跌,。在墨貨幣危機(jī)發(fā)生的當(dāng)天，拉美國(guó)家的股票指數(shù)同墨股票指數(shù)一起下滑,。其中巴西股票指數(shù)下降11.8%,，阿根廷下降5.0%，智利下降3.4%,。 1995年1月10日股價(jià)指數(shù)與1月初相比,，巴西圣保羅和里約熱內(nèi)盧的證券交易所分別下跌9.8%和9.1%，阿根廷布宜諾斯艾利斯證券交易所下跌 15%,，秘魯利馬證券交易所下跌8.42%,，智利證券交易所下跌3.8%。同時(shí)拉美國(guó)家發(fā)行的各種債券價(jià)格也出現(xiàn)暴跌,。在股市暴跌中,，投資者從阿根廷抽走資金16億美元，從巴西抽走資金12.26億美元,，相當(dāng)于外資在巴西投資總額的10%,，整個(gè)拉美證券市場(chǎng)損失89億美元。

受墨西哥金融危機(jī)影響,，1995年1月歐洲股市指數(shù)下跌1%,，遠(yuǎn)東指數(shù)下跌6.5%，世界股市指數(shù)下降1.7%,。作為墨西哥鄰國(guó)的美國(guó)受到巨大沖擊,，美國(guó)在墨的200億美元股票就損失了70億美元，加上比索貶值,，損失近100億美元

危機(jī)教訓(xùn)

作為“新興市場(chǎng)時(shí)代”出現(xiàn)后的第一次大危機(jī),，墨西哥金融危機(jī)給人們留下了深刻的教訓(xùn),，除必須保持國(guó)家政局穩(wěn)定外，下面兩條也是值得吸取的教訓(xùn),。

首先,，要正確把握實(shí)現(xiàn)金融自由化的速度。墨西哥的金融自由化進(jìn)程至少在以下兩個(gè)方面加速了金融危機(jī)的形成和爆發(fā)：

（1）銀行私有化后,，由于政府沒有及時(shí)建立起正規(guī)的信貸監(jiān)督機(jī)構(gòu),，銀行向私人非金融企業(yè)提供的信貸大量增加。1988年,，這種銀行信貸相當(dāng)于GDP的比重僅為10%,，1994年已提高到40%以上。壞賬的比重也不斷上升,。

（2）1989年取消資本管制后,，包括投機(jī)性短期資本在內(nèi)的外資大量涌入墨西哥，僅在1990—1993年就有910億美元,，占同期流入拉美地區(qū)外資總額的一半以上,。這些外資在彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目赤字的同時(shí)，也提高了比索的幣值,，因而在一定程度上削弱了墨西哥出口商品的競(jìng)爭(zhēng)力,，使經(jīng)常項(xiàng)目赤字更難得到控制。因此,，在國(guó)際資本市場(chǎng)的運(yùn)作尚不完善,、對(duì)國(guó)際資本的流動(dòng)缺乏有效的管理和協(xié)調(diào)機(jī)制的情況下，發(fā)展中國(guó)家必須慎重對(duì)待金融自由化,，適當(dāng)控制金融自由化進(jìn)程的速度,。

其次，必須慎重對(duì)待經(jīng)常項(xiàng)目赤字,。薩利納斯政府始終認(rèn)為,，只要墨西哥有能力吸引外國(guó)資本，經(jīng)常項(xiàng)目赤字不論多大,，都不會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn),。它還認(rèn)為，如果外資流入量減少,，國(guó)內(nèi)投資就會(huì)隨之萎縮,，進(jìn)口也會(huì)減少，經(jīng)常項(xiàng)目赤字就自然而然地下降,。所以,，薩利納斯政府對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目赤字持一種聽之任之、順其發(fā)展的態(tài)度,。然而,，事實(shí)證明這是不正確的,。因?yàn)椋?/p>

第一，大量外資的流入有可能提高本國(guó)貨幣的幣值,。

第二,，只有在外資被用于生產(chǎn)性目的時(shí)，資本流入量的減少才能影響國(guó)內(nèi)投資的規(guī)模,，進(jìn)而達(dá)到壓縮進(jìn)口的目的,，使經(jīng)常項(xiàng)目狀況得到改善。

第三,，在墨西哥,，大量外資被用于進(jìn)口消費(fèi)品（包括奢侈性消費(fèi)品）。消費(fèi)的性質(zhì)決定了這樣一個(gè)難以扭轉(zhuǎn)的趨勢(shì)：雖然用于進(jìn)口消費(fèi)品的外資減少了,，但其他形式的資金會(huì)取而代之,。因此，外資流入量的減少并非永遠(yuǎn)能夠控制經(jīng)常項(xiàng)目赤字,。

第四,，即使外資被用于生產(chǎn)性目的,，其流入量的減少也會(huì)對(duì)所投資的工程帶來不容忽視的副作用,。投資者或以更高的代價(jià)籌措其他形式的資金，或推遲工程的完工日期,。世界銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家S·愛德華茲認(rèn)為,，經(jīng)常項(xiàng)目赤字不應(yīng)該長(zhǎng)期超過占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值3%這一限度。而墨西哥在爆發(fā)金融危機(jī)之前,，經(jīng)常項(xiàng)目赤字已達(dá)290億美元,，相當(dāng)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的8%。

對(duì)中國(guó)的啟示

中國(guó)實(shí)行的是有管理的浮動(dòng)匯率制度,。中國(guó)政府有責(zé)任保持匯率穩(wěn)定,。中國(guó)的這種安排的可行性在于：首先，浮動(dòng)匯率允許政府更靈活地控制匯率,。其次,，人民幣不是完全可兌換的貨幣，中國(guó)政府仍保持對(duì)資本帳戶強(qiáng)有力的控制,。

通過1993年和1996年非銀行金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行在這四種風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)上的投資占其總資產(chǎn)的比例的比較,，我們發(fā)現(xiàn)，非銀行金融機(jī)構(gòu)在每一種風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)上的投資比例都超過了10%,，1993年與1996年在這四種業(yè)務(wù)上的投資比例都達(dá)到總資產(chǎn)的一半以上,；而商業(yè)銀行遵循保守性的原則，投資風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)比較 謹(jǐn)慎,，其在抵押品貸款和證券投資這兩種業(yè)務(wù)上均未作投資,，即使在不動(dòng)產(chǎn)貸款與消費(fèi)者貸款上的投資比例也遠(yuǎn)低于非銀行金融機(jī)構(gòu),。很明顯，非銀行金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于商業(yè)銀行的,。因此,，非銀行金融機(jī)構(gòu)遭受風(fēng)險(xiǎn)的可能性極大。

另外,，由于政府管制松弛和非金融機(jī)構(gòu)難以進(jìn)入公司借貸業(yè)務(wù),，使得非銀行金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承受力極低。當(dāng)泰國(guó)中央銀行于1995年中期開始采取緊縮貨幣政策以抑制經(jīng)濟(jì)過熱時(shí),，股票市場(chǎng)和不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)馬上大受打擊,。從1996年6月到1997年7月，泰國(guó)證券交易指數(shù)跌幅超過60%,。非銀行金融機(jī)構(gòu)在不動(dòng)產(chǎn)和消費(fèi)者貸款方面的壞帳急劇上升,。它們所持有的證券大大貶值。另外,，盡管非金融機(jī)構(gòu)80%的貸款是完全抵押的,，但這些抵押品在一個(gè)下降的經(jīng)濟(jì)體中價(jià)值很低。這些因素都使非金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)困難時(shí)馬上陷入困境,，從而引發(fā)整個(gè)金融部門的危機(jī),。如何加強(qiáng)對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也是中國(guó)亟待解決的問題。

中國(guó)的金融體系存在防止金融危機(jī)的四道防線,。

第一道防線是保持經(jīng)常帳戶的基本平衡,。

第二道防線是繼續(xù)吸引外國(guó)的直接投資，尤其是在基礎(chǔ)設(shè)施部門,。

第三道防線是將國(guó)際儲(chǔ)備保持在相對(duì)較高較安全的水平,，比如1000 億至1500億美元之間。

第四道防線是繼續(xù)控制資本帳戶,，同時(shí)逐漸將資本市場(chǎng)對(duì)外開放,。

如果上面四道防線中的任何一道被沖破，都將是一個(gè)危險(xiǎn)信號(hào),。但是,，有一點(diǎn)中國(guó)與墨西哥和泰國(guó)非常相像，即三國(guó)都存在一個(gè)潛在的危險(xiǎn)：銀行系統(tǒng)中有大量的呆帳,。1995年底中國(guó)國(guó)有銀行的總貸款為4萬(wàn)億元,，據(jù)保守估計(jì)其中有9000億元是呆帳，約占國(guó)有銀行總貸款的22.3%,。低資本充足率和高不良貸款比率使得中國(guó)的銀行系統(tǒng)異常脆弱,。如果一個(gè)突發(fā)事件使得人們預(yù)期國(guó)有銀行的資產(chǎn)流動(dòng)性和償債能力存在問題，銀行擠兌就有可能發(fā)生,。銀行擠兌一旦發(fā)生,，就會(huì)引發(fā)金融危機(jī),，通脹率上升，人民幣貶值,，甚至銀行系統(tǒng)崩潰,。從這一點(diǎn)來看，盡管這種情況發(fā)生的可能性很小,，但銀行系統(tǒng)脆弱的基本因素是存在的,，潛在的威脅是現(xiàn)實(shí)的。

從中國(guó)的實(shí)踐來看資本市場(chǎng)的開放有一個(gè)順序,可能最先是政府借款為主,，接著是大量的外國(guó)直接投資,，然后是外國(guó)金融機(jī)構(gòu)來華設(shè)立機(jī)構(gòu)，逐步提供各種金融服務(wù),，再是有限度地允許證券組合投資,，最后是一個(gè)有較高監(jiān)管水平的高效資本市場(chǎng)的全面形成。我們應(yīng)清醒地認(rèn)識(shí)到,，開放的資本市場(chǎng)的建立是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程,。從各國(guó)經(jīng)驗(yàn)來看，逐步開放資本市場(chǎng)成功的可能性大,。日本,、臺(tái)灣、韓國(guó)等的金融開放相對(duì)其經(jīng)濟(jì)發(fā)展都是滯后的(盡管當(dāng)時(shí)美國(guó)對(duì)它們的壓力很大),，總的來說它們都是成功的,。墨西哥,、泰國(guó)和東南亞國(guó)家的金融開放盡管速度很快,，但它們卻為此付出了沉重的代價(jià)。有人說泰國(guó)的金融開放是吃虧還是占了便宜,，還說不清,，理由是沒有金融開放就沒有泰國(guó)前一段的高速發(fā)展。這種觀點(diǎn)有一定的道理,，但我們不禁要問：有沒有這樣一條路,，它可以使我們走向可持續(xù)性發(fā)展的方向，而不發(fā)生這樣大的危機(jī),？我們對(duì)金融監(jiān)管一定要加強(qiáng),。金融開放要漸進(jìn)的一個(gè)重要理由是我們無法在一夜之間建立好金融監(jiān)管體系。發(fā)展中國(guó)家對(duì)金融業(yè)的管理水平有待提高,。發(fā)展中國(guó)家的金融機(jī)構(gòu)的操作水平,、內(nèi)部監(jiān)控水平的提高需要時(shí)間。一下子就把發(fā)達(dá)國(guó)家的銀行,、基金和其他金融機(jī)構(gòu)放進(jìn)來,，政府不知如何去監(jiān)管,，也沒有手段去監(jiān)管， 國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)只學(xué)洋人其表(現(xiàn)代金融工具,、衍生工具),，而不知洋人其里(內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)、激勵(lì)制度),。金融開放與金融監(jiān)管是一個(gè)相輔相成的過程,。如果金融監(jiān)管滯后，就可能發(fā)生問題,。

中國(guó)是一個(gè)大國(guó),，實(shí)行有彈性的匯率政策有利于相對(duì)獨(dú)立地實(shí)施本國(guó)的貨幣政策，從而不斷化解不平衡因素,，防止問題的積累和不良預(yù)期所可能產(chǎn)生的劇烈振動(dòng),。